Της Ελευθερίας Κούρταλη
Το ενεργειακό σοκ του 2022 είναι φρέσκο στις μνήμες και, όπως είναι κατανοητό, διαμορφώνει τις προσδοκίες για την τρέχουσα κρίση, σημειώνει η Citigroup. Πριν από τέσσερα χρόνια ο πληθωρισμός εκτοξεύτηκε στα ύψη, αλλά ο αντίκτυπος στην πραγματική οικονομική δραστηριότητα ήταν σχετικά ηπιότερος. Το τρέχον σοκ φαίνεται μικρότερο – για την Ευρώπη και προς το παρόν – αλλά η εγχώρια ζήτηση φαίνεται πολύ πιο ευάλωτη στα σοκ στους όρους εμπορίου από ό,τι πριν από τέσσερα χρόνια, όπως τονίζει. Επιπλέον, η προσφορά μπορεί επίσης να επηρεαστεί από ελλείψεις εισροών. Το αποτέλεσμα θα μπορούσε να είναι μια πιο στασιμοπληθωριστική και όχι απλώς πληθωριστική προοπτική για την οικονομία και ένα ακόμη πιο δύσκολο έργο για την ΕΚΤ.
Ευρωζώνη: Γιατί το πλήγμα στην ανάπτυξη μπορεί να είναι πιο σοβαρό αυτή τη φορά
Εδώ και έναν περίπου μήνα, οι χρηματοπιστωτικές αγορές έχουν επικεντρωθεί στις πληθωριστικές επιπτώσεις του σοκ στην προσφορά ενέργειας. Οι ευρωπαϊκές οικονομικές έρευνες τον Μάρτιο φάνηκαν να επιβεβαιώνουν ότι αυτή είναι η σωστή ερμηνεία, όπως επισημαίνει η Citi – κάποια δεδομένα ακόμη και για τον μεταποιητικό τομέα παρέμειναν σταθερά, αν όχι βελτιωμένα (PMIs και οικονομικό κλίμα).
Το σοκ του πληθωρισμού του 2022 είναι φρέσκο στη μνήμη και σαφώς διαμορφώνει τις προσδοκίες. Ωστόσο, η αμερικάνικη τράπεζα έχει υποστηρίξει στο παρελθόν ότι αυτό το σοκ στην προσφορά ενέργειας είναι διαφορετικό ως προς τη φύση (κυρίως αφορά το πετρέλαιο, παρά το φυσικό αέριο και ηλεκτρική ενέργεια) και το μέγεθος σε σύγκριση με το 2022.
Το 2022, οι τιμές του φυσικού αερίου TTF αυξήθηκαν κατά 400% έναντι του 2021 και το Brent κατά 90%, σημειώνει η Citi. Σήμερα, το TTF έχει αυξηθεί κατά 70% από τον Ιανουάριο (και στο ίδιο επίπεδο με τις αρχές του 2025), και το πετρέλαιο και τα υποπροϊοντα του κατά 80-90%. Οι διαταραχές θα μπορούσαν ενδεχομένως να επιδεινωθούν, προειδοποιεί και οι τιμές θα μπορούσαν να ανέβουν υψηλότερα, αλλά προς το παρόν αυτό φαίνεται να είναι ένα σημαντικά μικρότερο σοκ στις τιμές της ενέργειας από ό,τι το 2022.
Μετρώντας το σοκ
Το 2025 η Ευρωζώνη πλήρωσε στον υπόλοιπο κόσμο έναν λογαριασμό εισαγωγών ενέργειας ισοδύναμο με 1,7% του ΑΕΠ – 60% σε πετρέλαιο/προϊόντα πετρελαίου, 40% σε φυσικό αέριο, όπως υπολογίζει η Citi. Το 2022 ο λογαριασμός ενέργειας αυξήθηκε κατά 2,5 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ, από 2,0% σε 4,5%, με κορύφωση κοντά στο 6% το καλοκαίρι του 2022.
Διατηρώντας την ίδια αναλογικότητα, οι σημερινές τιμές πετρελαίου και φυσικού αερίου υποδηλώνουν ότι ο λογαριασμός εισαγωγών θα διευρυνθεί κατά περίπου 1% του ΑΕΠ το 2026, 2,5 φορές λιγότερο από ό,τι το 2022. Αυτό είναι 2,5 φορές μικρότερο από ό,τι το 2022, αλλά εξακολουθεί να είναι σημαντικό.
Όπως επισημαίνει η αμερικάνικη τράπεζα, αυτό αποτελεί ένα σημαντικό σοκ στους όρους του εμπορίου σε ιστορικές αναλογίες. Επιπλέον, ο αντίκτυπος στην οικονομία εξαρτάται από το μέγεθός της, αλλά και από την ικανότητά της να τον απορροφήσει. Πριν από τέσσερα χρόνια, η πραγματική οικονομία αποδείχθηκε ανθεκτική, δημιουργώντας πολύ υψηλότερο πληθωρισμό και σχετικά περιορισμένες επιπτώσεις στο ΑΕΠ. Η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ της ευρωζώνης επιβραδύνθηκε στο 0,5% το 2023, αλλά αποφεύχθηκε μια ύφεση.
Η Citi πιστεύει ότι η ανθεκτικότητα της οικονομίας είναι σημαντικά χαμηλότερη σήμερα για διάφορους λόγους:
Μικρότερα αποθέματα ασφαλείας – Τα αποθέματα ρευστότητας μετά την πανδημία στον ιδιωτικό τομέα παρείχαν μια ασυνήθιστα μεγάλη ικανότητα απορρόφησης του υψηλότερου κόστους. Αυτό σαφώς δεν ισχύει σήμερα. Το ποσοστό αποταμίευσης των νοικοκυριών είναι σχεδόν τόσο υψηλό όσο το 2022, αλλά η ρευστότητα των νοικοκυριών (νόμισμα και τραπεζικές καταθέσεις) ως ποσοστό των εισοδημάτων είναι περίπου 15 ποσοστιαίες μονάδες χαμηλότερη από την περίοδο μετά το lockdown.
Ομοίως, τα κέρδη και τα αποθέματα ρευστότητας των επιχειρήσεων είναι επίσης σημαντικά πιο περιορισμένα σήμερα: το μερίδιο κέρδους (σε ακαθάριστη προστιθέμενη αξία) είναι το χαμηλότερο από το 2020.
Τα μικρότερα αποθέματα ασφαλείας έχουν αμφίρροπες επιπτώσεις στον πληθωρισμό μέσω (α) μειωμένης τιμολογιακής δύναμης αλλά και (β) μικρότερης ικανότητας απορρόφησης υψηλότερου κόστους σε περιθώρια κέρδους και, ως εκ τούτου, υψηλότερης μετακύλισης στις τελικές τιμές. Ωστόσο, τα μικρότερα αποθέματα ασφαλείας υποδηλώνουν αναμφισβήτητα υψηλότερες πιθανότητες επηρεασμού του ΑΕΠ..
Λιγότερο “καυτή” αγορά εργασίας – Η αγορά εργασίας είναι πολύ λιγότερο “ζωντανή” από ό,τι το 2022. Ενώ η ανεργία είναι χαμηλότερη σήμερα, η αύξηση της απασχόλησης τρέχει με ένα κλάσμα του ρυθμού μετά την πανδημία, τα ποσοστά κενών θέσεων εργασίας είναι χαμηλότερα και οι προθέσεις προσλήψεων συνάδουν με σχεδόν μηδενική δημιουργία θέσεων εργασίας. Τα γερμανικά στοιχεία αυτής της εβδομάδας επιβεβαίωσαν αυτή την ήπια τάση στις προσλήψεις. Η χαμηλότερη ζήτηση εργασίας καθιστά λιγότερο πιθανό οι υψηλότερες τιμές να επηρεάσουν την υψηλότερη ζήτηση μισθών. Οι μισθοί βρίσκονταν σε επιβραδυντική τάση πριν από τη σύγκρουση στο Ιράν και αυτό θα παραμείνει σταθερό.
Λιγότερα δημοσιονομικά μέτρα – Οι δημοσιονομικές παρεμβάσεις συνέβαλαν σημαντικά στην απορρόφηση του σοκ των όρων εμπορίου την περίοδο 2021-2023, στο 2% – 4% του ΑΕΠ σωρευτικά. Το κόστος για την θωράκιση της οικονομίας τώρα θα ήταν πολύ μικρότερο, αλλά οι κυβερνήσεις παραμένουμε πιο επιφυλακτικές. Η Ιταλία και η Ισπανία έχουν μειώσει τους έμμεσους φόρους στα ενεργειακά προϊόντα (η Ισπανία δεσμεύεται για 0,3% του ΑΕΠ, η Ιταλία για λιγότερο από 0,1% μέχρι στιγμής). Ενώ και άλλες κυβερνήσεις θα αναλάβουν δράση, η Citi βέπει περιορισμένη διάθεση για διεύρυνση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων από επίπεδα που θεωρούνται ήδη πολύ υψηλά (Γαλλία, Ηνωμένο Βασίλειο, ίσως Ιταλία) ή που έχουν ήδη διατεθεί για άλλους στόχους (Γερμανία). Επιπλέον, και η αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων αποθαρρύνει τη χρήση του δημοσιονομικού “μοχλού”.
Προληπτική νομισματική σύσφιξη – Τέλος, η νομισματική πολιτική είναι ήδη πολύ πιο σφιχτή και πιθανώς πρόκειται να γίνει πιο σφιχτή. Ο ευρωπαϊκός ιδιωτικός τομέας συνολικά έχει πολύ λίγο χρέος και τα υψηλότερα επιτόκια είναι απίθανο να προκαλέσουν σημαντική οικονομική πίεση, παρόμοια με αυτή που συνέβη μετά το 2011.
Ωστόσο, ο κύκλος σύσφιξης των επιτοκίων επηρέασε την ανάπτυξη το 2022-2024 – η χαμηλότερη δραστηριότητα μόνο στους τομείς των κατασκευών/ακινήτων που είναι πιο ευαίσθητοι στα επιτόκια μείωσε κατά περίπου 0,3 ποσοστιαίες μονάδες την ετήσια αύξηση του ΑΕΠ το 2023-2024, σύμφωνα με την εκτίμηση της Citi. Οι αυξήσεις των επιτοκίων ενδέχεται να σταματήσουν την αρχική ανάκαμψη σε αυτούς τους τομείς, η οποία ξεκίνησε το 2025 προειδοποιεί.
Οι κίνδυνοι για το πραγματικό ΑΕΠ
Η Citi μείωσε πρόσφατα την πρόβλεψή της για την αύξηση του ΑΕΠ της Ευρωζώνης το 2026 κατά 0,3 μονάδες βάσης (+0,9% έναντι +1,2% προηγουμένως) και πρόσθεσε 1,2 μονάδες βάσης στον πληθωρισμό φέτος και 0,4 μονάδες βάσης το 2027. Αυτές οι προβλέψεις υποθέτουν μια σταδιακή ομαλοποίηση των τιμών πετρελαίου και φυσικού αερίου ως βασικό σενάριο και καμία αύξηση των επιτοκίων.
Η αμερικάνικη τράπεζα χρησιμοποιεί το Oxford Economic Model για να προσομοιώσει πιο αυστηρές υποθέσεις, με τις τιμές του πετρελαίου Brent να παραμένουν στα 110 δολάρια και το φυσικό αέριο 70% πάνω από τα επίπεδα του 4ου τριμήνου του 2025, σταθερά μέχρι το 1ο τρίμηνο του 2027. Επιπλέον, προσομοιώνει ένα σοκ νομισματικής πολιτικής με αυξήσεις επιτοκίων 75 μονάδων βάσης από το 3ο τρίμηνο του 2026.
Τα αποτελέσματα υποδηλώνουν ένα πολύ πιο στασιμοπληθωριστικό σενάριο από ό,τι το βασικό σενάριο. Ακόμα και αν υποτεθεί μια προληπτική σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής, ο πληθωρισμός θα εξακολουθήσει να αυξάνεται λίγο πολύ στον ίδιο βαθμό βραχυπρόθεσμα (η ΕΚΤ δεν μπορεί να ελέγξει τις τιμές της ενέργειας), αλλά η ανάπτυξη θα μπορούσε να δεχθεί ένα κάπως μεγαλύτερο πλήγμα. Και στα δύο σενάρια – με και χωρίς σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής- είναι η καταστροφή της ζήτησης που προκαλείται από τις υψηλότερες τιμές της ενέργειας που επαναφέρει τον πληθωρισμό υπό έλεγχο. Εάν οι δημοσιονομικές παρεμβάσεις παραμείνουν περιορισμένες, οι κίνδυνοι στασιμοπληθωρισμού θα αυξηθούν σαφώς.
Συμπερασματικά, η Citi θεωρεί ότι οι συνέπειες της σύγκρουσης στο Ιράν στην πραγματική αύξηση της δραστηριότητας στην Ευρώπη ενδέχεται να υποτιμώνται από τους επενδυτές. Η εγχώρια ζήτηση φαίνεται λιγότερο ικανή να αντιμετωπίσει το σοκ των όρων εμπορίου σε σύγκριση με πριν από τέσσερα χρόνια, ακόμη και αν το τρέχον σοκ φαίνεται μικρότερο. Συγκεκριμένα, η ιδιωτική κατανάλωση είναι ευάλωτη, δεδομένου ότι η αύξηση της απασχόλησης ήταν ήδη αδύναμη ενόψει της κρίσης και η εκ νέου επιτάχυνση των μισθών από εδώ και πέρα φαίνεται απίθανη.
Επιπλέον, η δραστηριότητα ενδέχεται να επηρεαστεί αρνητικά και λόγω της χαμηλότερης προσφοράς σε ορισμένους ενεργοβόρους τομείς – όπως υποδηλώνουν ανεπίσημα στοιχεία για ελλείψεις ντίζελ.
Ωστόσο, η Citi πιστεύει ότι το περιθώριο για σημαντικές διαταραχές της προσφοράς στην εγχώρια παραγωγή είναι μικρότερο από ό,τι το 2022. Η χρήση πετρελαίου είναι πολύ πιο συγκεντρωμένη από την κατανάλωση φυσικού αερίου σε όλους τους οικονομικούς τομείς. Ο τομέας των μεταφορών είναι μακράν ο πιο εκτεθειμένος στο πετρέλαιο/προϊόντα πετρελαίου – καλύπτει το 65% της συνολικής κατανάλωσης πετρελαίου/προϊόντων πετρελαίου στην ΕΕ – αν και άλλοι τομείς μπορούν να επηρεαστούν έμμεσα μέσω του υψηλότερου κόστους μεταφοράς. Ο βιομηχανικός τομέας αντιπροσωπεύει μόνο το 21% της κατανάλωσης πετρελαίου. Επομένως, οι μειώσεις της προσφοράς παρόμοιες με αυτές που σημειώθηκαν μετά το 2022 – όπως η μείωση της ευρωπαϊκής ενεργοβόρου βιομηχανικής παραγωγής – θα είναι λιγότερο σοβαρές αυτή τη φορά.
Πηγή: capital.gr
